La regolamentazione pubblica dei mercati finanziari si basa sull’azione di autorità di controllo, la cui struttura e il cui funzionamento non sono limitate alla sola disciplina del TUF.
Incidono in materia i precetti costituzionali, le direttive europee, le leggi istitutive delle singole autorità, la disciplina di settore.
Le autorità più importanti con riferimento alle funzioni svolte nel mercato mobiliare sono: Ministro dell’economia e delle finanze, Banca d’Italia, Consob, Commissione di vigilanza sui fondi pensione (Covip), Istituto per la vigilanza sulle assicurazioni private e di interesse collettivo (Isvap).
Il Ministro dell’economia e delle finanze.
Il Ministro dell’economia è espressamente individuato (insieme a CICR e Banca d’Italia) quale autorità di vigilanza (ex art. 3 TUB), ma è indubbio che esso, pur in assenza di una norma analoga nel TUF, svolga un ruolo di vigilanza anche nel mercato mobiliare.
Il TUF, anzi, ne ha ampliato le competenze provvedendo a un riordino delle sue attribuzioni con riferimento sia alla disciplina degli intermediari quanto a quella degli emittenti.
Al Ministro è affidata la materia della gestione collettiva del risparmio, attraverso ampi poteri regolamentari tra cui quello di individuare la struttura e le caratteristiche dei fondi comuni di investimento.
Rilevanti, altresì, sono i seguenti poteri del Ministro dell’economia:
Competenze del Ministro dell’economia in materia di emittenti:
Il Ministro dell’economia rappresenta anche il referente politico della Consob, sebbene questa abbia tutti i requisiti dell’autorità indipendente ed eserciti in modo autonomo le proprie funzioni. Tuttavia, la Commissione presenta al Ministro una relazione annuale sull’attività svolta nell’anno di riferimento e l’indicazione delle linee programmatiche per l’anno successivo.
La Banca d’Italia è dotata di ampi e penetranti poteri, anche nell’ambito della disciplina del mercato mobiliare.
Ad essa spettano, in base al TUF, poteri sia di controllo, sia di regolazione dell’attività degli intermediari e dei mercati, talora in via esclusiva, in altri casi in concorrenza con la Consob o altre autorità.
Il criterio in base al quale sono ripartite le competenze tra Banca d’Italia e Consob è di tipo funzionale, cioè che non dipendono dal tipo di soggetti sottoposti a vigilanza, quanto dalla natura e dei controlli e dei compiti svolti.
Alla Consob spetta il controllo sulla trasparenza e sulla correttezza dei comportamenti dei soggetti vigilati; alla Banca d’Italia, il controllo sui rischi, sui mezzi propri di cui gli intermediari devono dotarsi, sull’organizzazione interna.
In alcune materie, il TUF attribuisce alla Banca d’Italia competenze da esercitarsi congiuntamente con la Consob.
Il TUF non attribuisce alla Banca d’Italia poteri in materia di emittenti quotati, con l’eccezione del caso in cui l’emittente sia una banca (ipotesi disciplinata, peraltro, dal TUB).
Spettano infine alla Banca d’Italia i compiti attinenti alle c.d. società finanziarie di cui agli artt. 106 ss. TUB.
La Consob è stata istituita nel 1974 e ha assunto gradualmente poteri sempre più incisivi.
L’organizzazione e l’assetto della Commissione sono, ancora oggi, disciplinati dalla legge istitutiva (n. 216/1974 e successive modifiche), mentre il TUF non ha inciso sui profili istituzionali relativi alla Commissione.
La Consob è un organismo collegiale i cui membri sono nominati con decreto del Presidente della Repubblica, emanato su proposta del Presidente del consiglio dei ministri.
I poteri della Consob riguardano gli intermediari, i mercati, gli emittenti. Con riferimento agli intermediari e ai mercati, la Commissione esercita i propri poteri insieme alla Banca d’Italia, sulla base del richiamato criterio funzionale.
Alla Consob spettano, in esclusiva, compiti di controllo in materia di appello al pubblico risparmio, sia con riguardo alla sollecitazione all’investimento, quanto alle offerte pubbliche di acquisto (OPA).
La Consob trae parte delle risorse necessarie al suo funzionamento dai contributi dei soggetti vigilati, sulla base di un modello ampiamente diffuso all’estero.
La Covip è stata istituita dal d.lgs. 21 aprile 1993, n. 124 recante disciplina delle forme pensionistiche (poi abrogato dalla legge 5 dicembre 2005, n. 252).
I compiti della Covip sono riferiti all’intero settore della previdenza complementare (art. 19, d.lgs. 252/2005):
La Commissione è un organo collegiale, composto da un presidente e quattro membri. La nomina avviene con deliberazione del Consiglio dei ministri, su proposta del Ministro delle attività produttive, di concerto con il Ministro dell’economia.
L’Istituto per la vigilanza sulle assicurazioni private e di interesse collettivo è un ente dotato di personalità di diritto pubblico, istituito con legge 12 agosto 1982, n. 576, per l’esercizio delle funzioni di vigilanza nei confronti delle imprese di assicurazione e riassicurazione, nonché di tutti gli altri soggetti sottoposti alla disciplina sulle assicurazioni private, compresi gli agenti e i mediatori di assicurazione.
Le funzioni dell’Isvap sono svolte con riferimento al comparto assicurativo, ma la sua attività interagisce con la disciplina del mercato mobiliare per quanto riguarda i prodotti misti assicurativo-finanziari. L’attività di produzione e offerta di tali prodotti è stata attratta nel TUF, ma l’Isvap mantiene le proprie competenze per quanto riguarda tutti gli altri profili che possono interessare tali prodotti e i soggetti che li emettono.
Le modalità di azione delle autorità di vigilanza derivano principalmente dalle rispettive leggi istitutive e regolatrici.
Il TUF detta ulteriori previsioni funzionali al perseguimento della disciplina in esso contenuta, con l’obiettivo di fissare principi generali idonei a delimitare l’operato delle autorità e di rafforzare l’efficacia del loro intervento, agevolando la cooperazione e lo scambio di informazioni.
Una delle disposizioni più significative in questo ambito riguarda i rapporti con il diritto comunitario. Difatti, l’art. 2 TUF dispone che: «Il Ministro dell’economia e delle finanze, la Banca d’Italia e la Consob esercitano i poteri loro attribuiti in armonia con le disposizioni comunitarie, applicano i regolamenti e le decisioni dell’Unione Europea e provvedono in merito alle raccomandazioni concernenti le materie disciplinate dal presente decreto».
Si tratta di una disposizione volta a delimitare il modo con cui le autorità di controllo e vigilanza operano, con specifico riferimento al rispetto del diritto comunitario.
L’art. 2 TUF attiene anzitutto ai rapporti formali tra diritto comunitario ed ordinamento interno.
In quest’ottica, la norma non fa riferimento, tra le fonti del diritto comunitario, alle direttive. Essa è dunque limitata alle sole fonti comunitarie che hanno efficacia diretta nell’ordinamento interno degli Stati membri (ai sensi dell’art. 189 del Trattato UE).
Tale omissione si ritiene però giustificata dal fatto che per le direttive è solitamente necessario il recepimento, che non è compito attribuito alle autorità di vigilanza.
L’art. 2 ha una portata ulteriore, ossia sembra potersi estendere anche a previsioni che non derivano direttamente dal diritto comunitario o che non sono direttamente riconducibili a questo.
La norma prevede che l’esercizio dei poteri delle autorità di vigilanza deve avvenire in armonia con le disposizioni comunitarie, il che si può ritenere riguardi non soltanto i singoli provvedimenti comunitari rilevanti per il mercato mobiliare, ma anche il rispetto dei principi generali comunitari, cioè di quei principi da tempo individuati (in giurisprudenza e in dottrina) come elementi cardine del diritto comunitario stesso, tra cui assumono particolare rilevanza i principi di non discriminazione, parità di trattamento, libera concorrenza ecc.
L’azione delle autorità di vigilanza riguarda anche il profilo dell’emanazione dei provvedimenti di regolazione. Profilo di grandissima rilevanza stante il notevole rinvio che il TUF opera alla formazione secondaria.
L’influenza del diritto comunitario è anche in questo caso evidente, specie nel nesso tra art. 2 e art. 3 TUF.
Così come l’art. 2 richiama i principi comunitari e orienta l’attività delle autorità di controllo conformemente a tali principi, l’art. 3 connota l’azione delle autorità in relazione a criteri di trasparenza, conoscibilità e predeterminazione dei relativi contenuti.
L’art. 3 in particolare prevede che:
Tutti i provvedimenti delle autorità di carattere generale sono riuniti in un unico compendio, anche in forma elettronica, a cura del Ministero dell’economia.
L’intervento della legge n. 262/2005 ha riguardato i poteri e gli assetti istituzionali delle autorità di vigilanza.
In particolare, la legge ha previsto in capo a tutte le autorità di vigilanza “finanziarie” (compresa l’Autorità garante della concorrenza e del mercato), l’obbligo di rispettare particolari regole di trasparenza per l’adozione di atti regolamentari e generali, secondo i migliori standard, soprattutto internazionali.
Oltre all’obbligo di motivazione, l’emanazione dei provvedimenti deve essere accompagnata da una relazione che ne illustri le conseguenze sulla regolamentazione, sull’attività delle imprese e degli operatori e sugli interessi degli investitori e dei risparmiatori (v. anche quanto disposto dall’art. 5 TUF).
A tal fine è previsto anche l’obbligo di consultazione degli organismi rappresentativi dei soggetti vigilati, dei prestatori di servizi finanziari e dei consumatori.
Gli atti di regolazione devono essere sottoposti a revisione ogni tre anni, per adeguarli alle mutate esigenze del mercato.
La legge n. 262/2005 prevede poi che ai provvedimenti individuali adottati da tutte le autorità va applicata la normativa sul procedimento amministrativo di cui alla legge n. 241/1990.
La ripartizione dei compiti di regolazione, vigilanza e controllo tra diverse autorità richiede l’adozione di misure specifiche di coordinamento, anche a livello sovranazionale.
Tali esigenze di coordinamento pongono però problemi di armonizzazione con la disciplina del segreto di ufficio che si pone naturalmente in contrasto con le esigenze di trasparenza alla base degli obblighi di collaborazione.
Il mantenimento del segreto di ufficio in alcune situazioni non soltanto risponde alla tutela di interessi fondamentali dei singoli soggetti, ma può anche essere funzionale all’obiettivo di assicurare l’ordinato svolgimento delle funzioni di vigilanza, ad esempio riducendo il rischio di fughe di notizie che possono compromettere l’efficacia degli interventi.
Il TUF affronta tali questioni sia con regole proprie sia recependo norme derivanti dall’ordinamento comunitario.
Il TUF tende chiaramente ad agevolare lo scambio di informazioni tra le autorità e anzi impone un obbligo (art. 4, comma 1) di collaborazione e un divieto di opporre reciprocamente il segreto di ufficio (analoga norma si ritrova anche nel TUB).
Il principio di inopponibilità del segreto di ufficio non è disposizione innovativa, ma nel TUF presenta alcuni caratteri peculiari:
Una previsione simile riguarda i rapporti con le autorità straniere, distinguendo a seconda che si tratti di soggetti comunitari o extracomunitari:
In entrambi i casi, le informazioni ricevute da Banca d’Italia e Consob non possono essere trasmesse ad altre autorità italiane, compreso il Ministro dell’economia, senza il consenso dell’autorità che le ha fornite.
In attuazione delle norme comunitarie sugli abusi di mercato, il TUF (art. 4, comma 7) dispone che le autorità competenti di Stati comunitari o extracomunitari possono chiedere alla Banca d’Italia o alla Consob di effettuare per loro conto un indagine sul territorio dello Stato. Tali autorità possono domandare, altresì, che venga consentito al loro personale di accompagnare quello delle autorità italiane durante l’espletamento dell’indagine.
La rilevanza e l’importanza della cooperazione tra autorità di vigilanza è riconosciuta a livello sia nazionale che internazionale, al punto che le stesse autorità hanno dato vita a forme di collaborazione anche spontanee che si aggiungono a quelle espressamente previste nei rispetti ordinamenti.
La manifestazione più importante di tale tendenza consiste nella “istituzionalizzazione” di appositi comitati tecnici costituiti e operanti a livello comunitario.
Il più rilevante tra questi con riferimento al comparto mobiliare è il CESR (Committee of European Securities Regulators).
Le norme che pongono obblighi di collaborazione nei confronti di soggetti terzi (non altre autorità di vigilanza quindi) hanno una portata più limitata.
Il TUF disciplina (art. 4, commi 5 e 6) i rapporti con le seguenti categorie di soggetti:
In tutti i casi, con questi soggetti lo scambio di informazioni è consentito, ma non rappresenta un obbligo.
Sono poi previste specifiche limitazioni per la diffusione a terzi delle informazioni acquisite: queste non possono essere rivelate senza il consenso del soggetto che le ha fornite. Questa limitazione non è operante:
Come detto nelle lezioni precedenti, il TUF non ha inciso sull’assetto istituzionale delle autorità di vigilanza. Motivo per cui le singole leggi istitutive delle autorità italiane contengono previsioni relative al segreto d’ufficio, che restano comunque applicabili.
Fa eccezione la Consob per la quale il TUF disciplina espressamente la fattispecie (art. 4, commi 10-13):
Pur in assenza di norme esplicite, la disciplina del segreto d’ufficio va armonizzata e contemperata con quella del procedimento amministrativo (legge n. 241/1990) che può ben essere in potenziale conflitto con la prima.
Si tratta di un aspetto controverso in cui la giurisprudenza ha attuato un intervento di chiarificazione: la portata concreta del segreto d’ufficio va ridimensionata quando siano coinvolti interessi più rilevanti della trasparenza e della conoscenza dell’attività amministrativa.
Other Placeholder: Il TUF attribuisce ai dipendenti della Consob il ruolo di pubblici ufficiali (art. 4, comma 11) e stabilisce l’obbligo di riferire Esclusivamente le irregolarità constatate, anche quando integrino ipotesi di reato (riprendendo analoga disposizione del TUB, in relazione ovviamente alla Banca d’Italia).
La norma pone un problema (discusso in passato per la Banca d’Italia) relativo ai termini entro cui la Consob debba sporgere denuncia all’autorità penale per il tramite del proprio presidente, qualora abbia ricevuto la comunicazione di fatti di rilevanza penale.
La soluzione da preferire, nell’ambito delle varie tesi prospettate, è la seguente: l’autorità avrebbe l’obbligo di segnalare i fatti di rilevanza penale una volta che siano stati adottati i provvedimenti (in genere urgenti) necessari per evitare che gli effetti conseguenti alla denuncia penale compromettano gli interessi di investitori e risparmiatori.
La denuncia all’autorità competente resta comunque atto dovuto.
1. Diritto del mercato finanziario: profili definitori generali e delimitazione della materia
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3. Diritto del mercato finanziario: evoluzione della disciplina (aspetti generali) - Parte seconda
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15. L'offerta fuori sede e le tecniche di comunicazione a distanza
F. Annunziata, La disciplina del mercato mobiliare, Giappichelli, Torino, 2008.
R. Costi, Il mercato mobiliare, Giappichelli, Torino, 2010.
M. Rispoli Farina, G. Rotondo, Il Mercato finanziario, Giuffrè Milano, 2005
Letture consigliate:
F. VELLA, Le autorità di vigilanza. Non è solo questione di architetture, in Dir. banc., 2007, I, p. 195.